长江宏观于博：CPI与核心CPI为何背离？

　　来源：于博宏观札记

　　作者：于博 蒋佳榛

　　事件描述

　　2024年12月9日，国家统计局公布了11月份的通胀数据：11月份居民消费价格同比上涨0.2%，环比下降0.6%；工业生产者出厂价格同比下降2.5%，环比上涨0.1%。

　　核心观点

　　11月CPI环比下降0.6%，同比回落至0.2%，食品价格是主要拖累，核心CPI同比小幅回升至0.3%。11月PPI环比由降转涨至0.1%，同比下降2.5%、降幅收窄；分行业看，11月建材、有色、黑色金属价格有所走强。往前看，CPI方面，食品价格或仍是12月CPI的主要拖累，但受购物节及春节提前备货等因素影响，居民消费仍有支撑，核心CPI或有望延续温和回升态势；PPI方面，前期增量政策加速落地，地产、基建投资项目有望加快推进，12月PPI同比降幅或继续收窄，但长期来看，PPI同比转正还需要更多基本面数据改善的支撑。

　　目录

　　1、CPI同比回落、核心CPI同比回升

　　2、食品价格是主要拖累

　　3、PPI环比由降转涨、同比降幅收窄

　　4、建材、有色、黑金价格走强

　　5、政策进入验证期，物价回升任重道远

　　以下是正文

　　CPI同比回落、核心CPI同比回升。

　　11月CPI环比回落0.3个百分点至-0.6%，同比回落0.1个百分点至0.2%、低于市场预期（0.5%）。其中，翘尾、新涨价分别影响本月CPI同比变动0.1、0.1个百分点。从结构上看，11月食品、非食品价格环比分别为-2.7%、-0.1%；11月核心CPI同比回升0.1个百分点至0.3%，环比为-0.1%、高于过去5年同期均值水平（-0.2%）。

　　食品价格是主要拖累。

　　食品方面，受气温偏高、供应充足影响，11月鲜菜、鲜果、猪肉、水产品等生鲜食品价格环比下降13.2%、3%、3.4%、1.3%，合计影响CPI环比下降约0.46个百分点；11月食品价格环比下降2.7%、为2001年以来同期最大降幅。非食品方面，受旅游出行热度回落的影响，11月旅游价格环比下降5.6%；受“双十一”大促及“以旧换新”补贴政策等影响，11月家用器具价格环比下降0.9%；冬季换装需求则带动衣着类价格季节性环比上涨0.6%。

　　PPI环比由降转涨、同比降幅收窄。

　　11月PPI环比由降转涨至0.1%，同比降幅收窄至-2.5%、高于市场预期（-2.7%）。其中，翘尾、新涨价分别影响本月PPI同比变动-0.3、-2.2个百分点。11月生产资料PPI环比0.1%、与上月持平，采掘、原材料价格环比为-0.1%、0.2%，较上月有所回升，加工价格环比0.1%，较上月略有回落；生活资料PPI环比0%、较上月回升0.4个百分点，主要是耐用消费品价格环比由降转涨至0.2%、回升较多。

　　建材、有色、黑金价格走强。

　　分行业看，随着前期扩内需等一揽子增量政策落地生效，国内部分工业品需求有所提振，11月非金属矿物制品、有色采选、有色冶炼、黑金采选、黑金冶炼价格环比上涨1.2%、1.4%、1.2%、0.3%、0.2%；天气转凉、供暖需求提升，带动11月燃气、电热生产供应业价格环比上涨0.7%、0.3%；国际油价波动下行带动11月国内油气开采价格环比下降0.4%。装备制造业中，通用设备、汽车、电子设备制造价格环比分别为0%、-0.1%、0.2%，均较上月有所回升。总体来看，11月PPI环比由降转涨，30个子行业中PPI环比下跌的数量从上月的17个下降至11个。

　　政策进入验证期，物价回升任重道远。

　　11月CPI同比回落主要受食品涨幅回落，油价同比下降等因素影响，核心CPI同比则较上月小幅回升、但仍处于历史较低水平；11月PPI同比降幅收窄则主要系前期一揽子增量政策落地生效，国内部分工业品需求得到提振、降幅有所收窄。往前看，CPI方面，12月前一周菜价、猪价走势仍较疲弱，食品价格或仍是12月CPI的主要拖累，但受“双十二”购物节以及春节提前备货等因素影响，居民消费需求仍有一定支撑，12月核心CPI或有望延续温和回升态势；PPI方面，随着前期地产支持政策组合拳相继落地，以及年内近2万亿的隐债置换专项债券快速发行，地产、基建投资项目有望加快推进，但冬季寒冷天气或对开工形成一定制约，12月PPI同比降幅或继续收窄，但长期来看，PPI同比转正不仅需要政策预期的提振、还需要更多基本面数据改善的支撑。