高盛：2025年继续超配A股 重点关注消费等领域

21世纪经济报道 记者 崔文静 实习生 张长荣 北京报道

时近年末，外资机构对中国股市的研判相继出炉。

21世纪经济报道记者从“高盛2025中国宏观经济展望及资本市场动态媒体交流圆桌会”上获悉，高盛建议继续超配A股和H股，预计2025年MSCI中国指数和沪深300指数将分别上涨15%和13%，每股盈利（EPS）增长7%至10%。

高盛首席中国股票策略师刘劲津认为，MSCI中国指数和沪深300指数的上涨主要得益于每股盈利增长和适度的估值增长。

在货币政策、财政政策及信贷政策均保持扩张的条件下，高盛首席中国经济学家闪辉预计明年经济增速将达到4.5%。

从股票配置的角度出发，刘劲津建议关注政府投资消费领域、以新兴市场出口为主的企业，股东回报主题等方面。

中国股票估值相对较低

高盛预计，明年MSCI中国指数和沪深300指数将分别上涨15%和13%，每股盈利（EPS）增长7%至10%。

刘劲津对EPS增长抱以较高预期，源于其认为中国股票市场正迎来两大上涨推动力。

一方面，消费服务业的恢复有望成为2025年盈利增长的重要推动。另一方面，在股票回购增持再贷款等政策的助力下，明年上市公司回购总额有望翻倍，预计向股东提供的现金回报总额将超过3万亿元，这同样有助于EPS提升。

“长期以来，中国市场中的企业募资总额超过对股东的现金回报，保持正数。而相比之下，美国企业则频繁进行回购，过去十年中其募资与回报的差额持续为负。”刘劲津表示，今年以来，中国的情况发生了显著变化，企业给予股东的回购金额已超过其在市场中的增发金额，呈现负数状态，这一转变将利好每股收益。

对于股市的估值，刘劲津分析到，港股当前估值显著偏低，其动态市盈率约为10倍，低于历史平均水平。相比之下，A股自9月份以来表现回暖，估值水平有所回升，目前大致处于13倍市盈率，与历史平均水平几乎一致。而现在美国股票的估值已经在历史最高点，动态市盈率约为23 倍，大幅的估值扩张的可能性较低。因此，在全球股票市场的大背景下，中国股票的估值仍然处于相对较低的水平，吸引力较大。

谈及未来股票如何配置，刘劲津建议，A股和港股都要维持高配。他表示，短期内因为关税和很多其他方面的不确定性，A 股会表现得更为稳定。

2025年GDP增速预计将达4.5%

“我们预测2025年的经济增速将达到4.5%”，闪辉表示，这基于两方面的假设：

一方面，货币政策、财政政策及信贷政策均保持扩张性。闪辉表示，预计2025年政策利率将下降40个基点，2026年再降20个基点，呈现持续下降趋势。此外高盛预计在2024年底前还有50个基点降准的预期。

从财政政策来看，闪辉预测2025年的官方赤字率为3.6%。“若将各类专项债、超长期特别国债及准财政工具纳入考量，今年的广义财政赤字相当于GDP的11.2%，而明年将扩张至GDP的13%。”闪辉表示，“若财政发力不及预测，经济增速可能面临下行风险；反之，若财政刺激力度更大，经济增速则可能上行。”

另一方面，闪辉预计，特朗普上台后，预计将对中国进口商品增加20个百分点关税，这会在一定程度上导致人民币贬值，关税增加后人民币对美元汇率可能贬值至7.5左右。

“2025年经济增速预计将达到4.5%，其中内需增长率将由3.6%提升至4.4%，外需的增长率则会出现明显下滑，由1.3%降至0.1%。”闪辉表示，美国对中国商品加征关税，将对中国外需产生一定负面影响。

高盛预测，2025年美国对中国商品的关税平均增幅为20%，部分商品关税可能增加60%，而消费品增加幅度应较小。同时，美国加征关税可能早于市场预期。闪辉表示，若美国在一季度就对中国商品加征20%关税，预计影响将在二、三季度显现，对中国全年GDP造成约0.7个百分点的拖累。

“在政策的扶持下，明年消费将得到一定提振，但消费复苏的过程可能会相对缓慢且漫长。”闪辉认为，消费的提升从根本上依赖于收入的增长，但根据高盛的拟合指标，今年工资增长速度呈现下滑趋势。“要持续支持消费复苏，首先需解决劳动力市场和工资收入增长方面存在的问题。”

对此，高盛预期明年将会有一些财政增量政策出台，例如注资大行；推行以旧换新政策，以避免消费出现断崖式下滑；出台持续性的支持收入政策，如为二孩家庭提供长期补贴、增加农村养老金的发放等。闪辉表示，“这些持续性措施不仅能够提升民众的消费意愿，还能增强市场信心，对于明确中国明年经济的增长空间具有重要意义。”

值得注意的是，房地产方面，闪辉表示，根据模型预测，2025年以后，房地产对中国经济增长的拖累将逐渐减弱。 

未来资产如何配置？ 

提及未来房子和股票如何选择？刘劲津认为如果在二者之间选择，应选择股票。

他表示，首先，立足于中国居民的资产配置视角，过去房产一直是居民投资的首选，至今仍有约60%的家庭资产集中于房地产市场，而股票投资所占的比例则低于10%。从中长期来看，中国居民资产由房市转向股市的趋势是非常显著的。

其次，从投资回报的角度来看，综合考虑目前房地产租金回报率、房贷利率成本，股市仍更具吸引力。若不考虑追求高分红个股，仅投资于CSI300指数，其当前的年化收益率便已达到2%至3%的水平。

具体配置方面，刘劲津建议重点关注几大主题：

① 看好本地消费、医药板块、基建板块。

“我们认为明年政府的消费会有比较明确的反弹。” 刘劲津表示，化债工作的推进有助于改善地方政府财政，进而提振地方消费，医药板块及基建板块也会有所受益。

② 关注以新兴市场出口为主的企业。

在特朗普上台加征关税等影响下，预计2025年部分出口将有所下降，但对于新兴市场和“一带一路”共建国家的出口仍然有望进一步提速。对于出口方向以新兴市场、“一带一路”共建国家为主的上市公司，值得特别关注。

③ 聚焦股东回报主题。

“2025年中国上市公司股息和回购总额极可能突破3万亿元人民币，这一数字将创下历史新高。” 刘劲津表示，未来，投资者可重点关注积极实施派息与回购策略的公司。

此外，闪辉介绍，高盛仍大方向上看好黄金。“虽然美国的实际利率上升导致金价有所回调，但是我们仍看好黄金。”闪辉表示，高盛对2025 年年末金价的预测水平为3000美金/盎司。